作者：毛小柒

來源：濤動宏觀（ID：jinrongjianghu123123）

一、關注政策層面可能出現(xiàn)的“預調微調”

2021年9月27日，央行召開貨幣政策委員會三季度例會，本次會議的基調與內(nèi)容基本和8月23日的“金融機構貨幣信貸形勢分析座談會”一致，但也有一些變化，預示著政策層面可能會有一定程度的“預調微調”。實際上這種信號在9月22日的國務院常務會議上也有體現(xiàn)，當時會議提出“做好預調微調和跨周期調節(jié)，加強財政、金融、就業(yè)政策聯(lián)動”，方向看是偏積極的。

二，改變基調，對形勢判斷更為謹慎

三季度例會改變了二季度例會的基調，對經(jīng)濟形勢的判斷更為謹慎，具體看，二季度例會使用的表述為“穩(wěn)中加固、穩(wěn)中向好”，三季度已調整為“經(jīng)濟恢復仍然不穩(wěn)固、不均衡”，基本和730政治局會議的定調相一致。

這表明目前內(nèi)外形勢不太樂觀，國內(nèi)外經(jīng)濟周期錯位的情況比較突出，海外經(jīng)濟體修復進程持續(xù)、國內(nèi)下行經(jīng)濟壓力凸顯的周期錯位現(xiàn)象有所交織，一定程度上制約著國內(nèi)政策，但國內(nèi)政策仍將以我為主，聚焦于解決國內(nèi)問題。特別是考慮到今年上半年基數(shù)較高，意味著今年四季度和明年上半年的形勢在數(shù)據(jù)上都不會樂觀，與此相對應的便是政策層面可能會有相應支持。

三、把服務實體經(jīng)濟放到更加突出的位置

基于對形勢的謹慎判斷，例會進一步提出“把服務實體經(jīng)濟放到更加突出的位置，維護經(jīng)濟大局總體平穩(wěn)”，這是二季度例會沒有提及的，顯然穩(wěn)增長與服務實體經(jīng)濟體將會繼續(xù)是央行貨幣政策的努力方向，這也是經(jīng)濟下行壓力較大背景下的自然考量和央行政策靈活性的體現(xiàn)。

四、延續(xù)823會議的提法，再提“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”

延續(xù)今年8月23日“金融機構貨幣信貸形勢分析座談會”的提法，再次提及“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”，意味著本應于明年上半年的信貸投放可能需要前置到四季度投放，避免四季度信貸與社融增速在三季度基礎上繼續(xù)下行或下滑過快，以實現(xiàn)信貸平滑投放的目標，即央行希望金融機構今年四季度信貸增長保持在合意水平。

五、四種應對舉措

為應對形勢壓力與信貸總量增長的不平穩(wěn)問題，央行提出應從以下幾個方面給出解決方案：

（一）用好新增的3000億元支小再貸款額度、用好普惠小微企業(yè)貸款延期還本付息政策和信用貸款支持計劃兩項工具。這里面還特別提及“支持區(qū)域協(xié)調發(fā)展”，實際上央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中已經(jīng)提及“通過對信貸增長緩慢省份增加再貸款等綜合措施支持區(qū)域協(xié)調發(fā)展……實施好信貸增長緩慢省份再貸款政策”，這主要與部分地區(qū)融資環(huán)境持續(xù)惡化有關。

（二）引導大銀行服務重心下沉、推動中小銀行聚焦主責主業(yè)。這個提法是一貫的，不用多說。

（三）支持銀行補充資本，提高服務實體經(jīng)濟和防范金融風險的能力。提高信貸投放能力的關鍵在于資本支撐，四季度二級資本債發(fā)行、專項債用于補充中小銀行資本以及發(fā)行永續(xù)債等資本補充工作將繼續(xù)獲得政策層面的支撐。不過我們也看到由于資管過渡期行將結束，理財產(chǎn)品估值的變化也導致了二級資本債和永續(xù)債發(fā)行面臨一定困難，因此需要有相應的對沖政策。

（四）繼續(xù)釋放LPR改革潛力，推動實際貸款利率進一步降低。根據(jù)央行二季度貨幣政策執(zhí)行報告，今年二季度新發(fā)放貸款利率水平大幅下行，貸款加權平均利率創(chuàng)有統(tǒng)計以來新低（降至4.93%）。但這似乎并非終點，央行仍希望實際貸款利率繼續(xù)下行，畢竟實體經(jīng)濟融資需求在下降，量價應該要匹配。

六、加強與財政、產(chǎn)業(yè)、監(jiān)管政策之間的協(xié)調，關注監(jiān)管政策也被納進來的信號

三季度例會提及“加強與財政、產(chǎn)業(yè)、監(jiān)管政策之間的協(xié)調”，這是二季度例會沒有提及的，我們理解在“預調微調”的政策基調下，調整后的貨幣政策可能也很難起到較好的作用，需要有財政、產(chǎn)業(yè)以及監(jiān)管政策層面的配合。

例如，四季度若財政政策發(fā)力、地方政府債放量，則央行需要釋放流動性給予支持金融機構配債，這意味著今年四季度降準的概率很高；近期能耗雙控政策給經(jīng)濟帶來的負面影響不容低估，但貨幣政策預計能起到的作用較為有限，因此需要發(fā)改委等部門的支持。

再比如，監(jiān)管政策方面，其實是存在想象空間的，實體經(jīng)濟融資需求不足實際上也和監(jiān)管政策大幅收緊有關，特別是在地產(chǎn)與融資平臺領域?？紤]到以前各類政策之間配合的提法主要涉及“財政、金融、產(chǎn)業(yè)、就業(yè)”四大領域，很少會提及“監(jiān)管政策”，如9月22日的國務院常務會議便提及“加強財政、金融、就業(yè)政策聯(lián)動”，因此我們推測監(jiān)管政策是否會有松動值得關注，這種松動的方向可能會聚焦于地方國企和融資平臺領域。七、首次提及“房地產(chǎn)”，地產(chǎn)行業(yè)可能迎來一絲曙光

（一）央行貨幣政策委員會例會首次提及房地產(chǎn)這一主題，具體看本次例會提出“維護房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，維護住房消費者的合法權益”。這個提法可以被歸納為“雙維護”，主要針對住房消費者和房地產(chǎn)市場。住房消費者指的是消費，而非投資、投機，這就意味著銷售端可能會一定程度的政策修復；房地產(chǎn)市場健康發(fā)展，則意味著目前地產(chǎn)行業(yè)困局可能已經(jīng)影響到房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，需要對方向有精準把握、對風險要精準拆彈、對次生風險要提前應對。

（二）我們理解這個表述相對來說是偏友好的，算是給地產(chǎn)行業(yè)帶來了一絲曙光。雖然地產(chǎn)行業(yè)的政策大方向不會發(fā)生變化，但在“預調微調”的背景下，銷售端與融資端略有放松是有可能的，特別是銷售端。

（三）畢竟在地產(chǎn)行業(yè)當前的政策大環(huán)境下，地產(chǎn)企業(yè)由于融資現(xiàn)金流與經(jīng)營現(xiàn)金流均受到限制，使得地產(chǎn)行業(yè)的風險有加劇暴露的態(tài)勢，目前不僅包括恒大這樣的全國龍頭，也包括建業(yè)、新力控股這樣的區(qū)域龍頭。

（四）在風險持續(xù)暴露的情況下，地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)處置也受到約束，一些未完工項目甚至出現(xiàn)爛尾，完工項目出現(xiàn)不敢有企業(yè)接盤的現(xiàn)象，而一些出險企業(yè)甚至不得不大幅降價銷售來維持現(xiàn)金流，但這種做法無疑對市場造成了重大沖擊，如目前已有岳陽、江陰、株洲、唐山、沈陽、菏澤、昆明、惠州、桂林、張家口等多個城市出臺了“限跌令”。

因此，市場應認識到，政策層面并非刻意去摧毀一家企業(yè)，而是通過收緊及政策層面的調整來對企業(yè)進行體檢，提前研判風險。在發(fā)現(xiàn)風險有可能蔓延甚至演變成行業(yè)危機時，政策層面自然而然會有所調整，否則就可能會發(fā)生次生風險。再以“限漲令”與“限跌令”為例，房價并非不能下跌，可以微漲微跌，但不能“大漲大跌”或“無序漲跌”。

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原標題： 如何理解央行貨幣政策委員會三季度例會？